改革开放以来，国企对我国（guó）的飞速发展发挥着举足轻重的作用。本文对改革中重组并购的三个类型进行分析，并列举了（le）国企改革的成（chéng）果，探讨国企改革的（de）未来路径（jìng）：继续深入推进（jìn）以专业化整合为目的的并购重组；更大范围引入“积极股东”，因（yīn）地因业分类改革（gé）；加大力度支持科技型（xíng）企业深化改（gǎi）革，强化（huà）激励机制。 

一、国企改革中重组并购的三个类（lèi）型

(一)横向同质化行业整（zhěng）合（hé）(强强联（lián）合（hé）)

业务（wù）高（gāo）度（dù）重合的国（guó）企间，最为常见的改革路线便是（shì）横向（xiàng）并购，而（ér）这一类情况多见于（yú）装备制造、建筑工程、电力、有色金属等领域。

首先是宝钢、武钢的（de）合（hé）并。2016年，国务院国资（zī）委通过了宝武重组方案。合并方案的（de）核心内（nèi）容是（shì）：宝钢将扮演整合（hé）者的角色，吸收合并武钢，武钢（gāng）整体并入宝（bǎo）钢（gāng）。新成（chéng）立（lì）的集（jí）团拟命名，宝武钢铁集团（tuán），原（yuán）武钢（gāng）集团成（chéng）为新集团的（de）子公司。宝钢与武钢（gāng）的合并，一方面可以化解当时过剩的产能，同（tóng）时也减少了国内（nèi）的同质化竞争。

其次是南北车（chē）的合并（bìng）。2014年12月30日，分离14年（nián）的中国南车（chē）和中（zhōng）国北车终于再度合体。中国南车和中国北（běi）车发布公告，称双方技术上（shàng）将采取南（nán）车吸（xī）收合并北车的方（fāng）式进（jìn）行合并（bìng），合并后（hòu）为中国中车。2015年3月（yuè）5日晚间，中国北车公（gōng）告称，中国南车、中国北（běi）车合并获（huò）国资委批（pī）准。

此外还有中（zhōng）电投与国家核电（diàn）合并（bìng），五矿与中冶合并，中（zhōng）国海运与中远集团合（hé）并，都属于国企间的横向同质化并购（gòu）。

(二)纵向外（wài）延式并购重组

外延式并购重组（zǔ）主要是为了（le）形成国企间的优势互补、对（duì）产业链的上（shàng）下游（yóu）进行纵向（xiàng）整（zhěng）合，或者横向的多元（yuán）化并购：如煤炭电力、电力电（diàn）网等产业链上下（xià）游等。我们以电气行业公（gōng）司的重（chóng）组（zǔ）为例。许继（jì）电气，主要做（zuò）的是国（guó）家电力系统自（zì）动化，电力系统继电保护及控制，被誉为我国电力装（zhuāng）备行业（yè）配套能力（lì）最强的企业。平高电气是国家电工行业重大技术装（zhuāng）备（bèi）支柱企（qǐ）业，我（wǒ）国高压、超高压（yā）、特高压（yā）开（kāi）关及电站（zhàn）成套（tào）设备研发、制造基地；而参与战略（luè）性重（chóng）组的中国西电集团，是我国唯（wéi）一一家以完整输（shū）配电产业为（wéi）主业（yè）的中央企业。2010年许继（jì）电气（qì）发布公告，国家（jiā）电网全资（zī）子公司——中国电力科学研究院成为该公司实际控（kòng）制人。  在2021年9月14日（rì），许（xǔ）继电气、平高电（diàn）气公告，他们（men）与中国西电（diàn）集团等（děng）企业实施重组整合，已获（huò）国（guó）务院（yuàn）批准。三家（jiā）公司在优（yōu）势业（yè）务上都具备一定的互补（bǔ）性，此次重组后，有望在（zài）特高（gāo）压领域形成一定的国际竞争力（lì）。从（cóng）中我们（men）可以看出，许（xǔ）继电气（qì）的（de）重组（zǔ）过程，先是与中国电（diàn）网的上下游（yóu），外延（yán）式重组，之后与中国西（xī）电（diàn）、平高电气的重组就（jiù）是同（tóng）质（zhì）化的（de）、互补式的并购整合案例（lì）。

(三)混改式并（bìng）购重组（zǔ）

混改（gǎi）式并（bìng）购主要可（kě）分为四（sì）种：一（yī）是引入战略投资者；二是开（kāi）放式（shì）改制重组（zǔ）；三是员工持股；四是设立政（zhèng）府引导（dǎo）基金，吸引社会本加盟（méng）。以中（zhōng）国联通引（yǐn）入战略（luè）投资者为例。2017年，中国联通发布混改方案，除了通过老股转让和股权（quán）激励募集（jí）资（zī）金外，通过向（xiàng）BATJ等战（zhàn）略股东非公开发行不超过（guò）约90.37亿股股（gǔ）份，募集资金约（yuē）600亿（yì）元的资金，用于优化4G网络、建设5G网（wǎng）络以及（jí）实现创新（xīn）业（yè）务规模突破。在引入上述（shù）战（zhàn）略投（tóu）资者后，联（lián）通集团合计（jì）持有中国联通约36.67%股份；中国人（rén）寿、腾讯信达（dá）、百度鹏寰、京东（dōng）三弘、阿里创（chuàng）投、苏宁云商（shāng）、光启互联、淮海方舟、兴全基金和结构（gòu）调整基（jī）金，也都分别持股，新引入的战略投（tóu）资者合（hé）计持有公司的35.19%股份（fèn），进一步推动混合所有制改（gǎi）革。这个项目坚持风（fēng）险分担、利益共享原（yuán）则，构建政府（fǔ）和社会（huì）资本都能接受的投（tóu）资回报机制，这是我国发展混合所有制经济的一个（gè）典型案例。

通过梳理（lǐ）国企（qǐ）改革的发展历史（shǐ），对国企改革的（de）类型（xíng）进行分类（lèi）后，我（wǒ）们可以（yǐ）清楚地发现，国企改（gǎi）革的（de）重点（diǎn）一直都（dōu）在围绕（rào）提高国企效（xiào）益而展开，都是在（zài）力求国企（qǐ）拥有足够的自主（zhǔ）性，尽量摆脱政府的干预（yù），而（ér）通（tōng）过引入非国有资本的混改式改革，无疑是最能够达到这一目的的改革方（fāng）式（shì）。

国企改革三年任务已提出，国企改革步（bù）入深水区，改革之路可谓任重道远，但国（guó）企（qǐ）改革三大（dà）路径也给A股（gǔ）市场带来（lái）新的结构性投资（zī）机会。

第一、混合（hé）所有（yǒu）制模式，影响（xiǎng）的是自然垄断（duàn）类行（háng）业的个股，如铁路、能源（yuán）等，重点在关乎国计民生行业的大市值个股。

第二、横向同质化整合模式（shì），影响的（de）是同业（yè）但（dàn）非充分（fèn）竞（jìng）争的个股，如建筑、建材、中字头个股。

第（dì）三、纵（zòng）向（xiàng）外延式（shì）并（bìng）购重组模式，影响（xiǎng）的是上下（xià）游产业链及（jí）产业互补型（xíng）的企业，如电力与（yǔ）电网、有色与矿业等，以及地（dì）方国企间、国企与民企间的（de）重组，重点在高估值（zhí）的中小市值股或国（guó）字（zì）号为主线。

二、国企改革的成果

“国企改革三年行（háng）动”是近年（nián）来（lái）国企改革的纲领性文件，占据着核（hé）心地位。截至目前，我国已经实现（xiàn）了三年改革任务70%的年度目标。主要（yào）取（qǔ）得（dé）了四方面的重要成果：

(一)成功清退低效无效资产，实现大幅（fú）减亏（kuī）

2021年（nián）末，中央企业（yè）的（de）非主业（yè）、非优势（shì）业务，剥离完成率达86.9%；地方（fāng）的（de）非主（zhǔ）业、非优势业务（wù），低效资（zī）产、无效（xiào）资产的清退完成率（lǜ）达87.9%。中（zhōng）央企业重（chóng）点（diǎn）亏（kuī）损子企（qǐ）业三年减（jiǎn）亏83.8%，地（dì）方重（chóng）点亏损（sǔn）子企业专项治理完成（chéng）率达（dá）90%。

(二（èr）)市场化机制逐（zhú）步（bù）完善

一方面，公司制改革（gé）基本完成，董事会建设不断完善。截至2021年末，央企（qǐ）和地方国企中，公司制企业占（zhàn）比分别（bié）高达97.7%和99.9%；各级（jí）国企已（yǐ）经基本（běn）实（shí）现董事会的应建尽建（jiàn）。另一方面，三项制度（dù）改（gǎi）革大范围破冰破局，用工市（shì）场（chǎng）化逐步（bù）深入。经理层成员基（jī）本（běn）实现了任期制和（hé）契约化管理；全员（yuán）绩效考核全面铺开；公开（kāi）招聘人员占新进员工总（zǒng）数接近100%。

(三)开展多（duō）项重大战略性重（chóng）组，专业（yè）化整合不断（duàn）深化（huà）

2021年全年，由国有（yǒu）控股（gǔ）上市公司参与的并购事（shì）件共861起（qǐ）。有力推动了国有资本布局结（jié）构优（yōu）化，提高了（le）资（zī）源配置效率。

(四)引入战略投资者，股权（quán）结构优化

引入战略投资者可以帮（bāng）助企业改善（shàn）股东结构（gòu），同时建（jiàn）立起（qǐ）有利于未来上市（shì）的治理结（jié）构监（jiān）管（guǎn）体系、法律框架和（hé）财务（wù）制度。自（zì）2020年（nián）国企三年行（háng）动（dòng）开展以来，国企上市公司“引战（zhàn）”案例显（xiǎn）著增多。“国企改革三年行动”非（fēi）常重要，因此（cǐ）“三年行动”的推进（jìn）方向，一定程（chéng）度上代表了我国（guó）国企改（gǎi）革的政策走（zǒu）向。2022年是“国企改革三年（nián）行动”的收（shōu）官之年，因此2022年上半（bàn）年（nián），尤其是“二十大”之（zhī）前，将是（shì）国企改革攻坚克难（nán）、完成主体任（rèn）务的重要阶段（duàn）。

三、国企改革的未来路径（jìng）

(一)继（jì）续深入推（tuī）进以专（zhuān）业化整合为（wéi）目的的并购重组

虽然国企并购和重组已（yǐ）取得众多成果，但主要（yào）集中于央企层面与试（shì）点企业（yè）层面，后续随（suí）着试点企业的扩围（wéi）和改革（gé）经验的进一步（bù）推广，具有重组（zǔ）改革潜力（lì）的企业仍将不断涌（yǒng）现。就（jiù）潜在方向而言，第一，未来央企将加强海（hǎi）工装（zhuāng）备、新能（néng）源汽车、工业互联网（wǎng）、物流大数据、航空货运等协同发展平台建（jiàn）设。第二，2022年将继续（xù）稳步推进钢铁等领域的重组整合，在相关领域适时研究组（zǔ）建（jiàn）新的（de）中央企业集团。积极（jí）推动粮食（shí）储备加工、港口码头（tóu）等领（lǐng）域的专（zhuān）业化整合。

(二)更大范围引入“积极股东”，因地因业分类（lèi）改革

“年（nián）内将推进更多国有持股超过50%的上市公司引（yǐn）进积极股东（dōng）持股（gǔ）5%以上。”因此，在2022年可能（néng）会有（yǒu）很多符合条件的（de）央企、国企开（kāi）始（shǐ）引入“积极股东”(即（jí）战略（luè）性投资者)，优化股权结（jié）构（gòu），完善治（zhì）理（lǐ）模式（shì）。

(三)加（jiā）大力度支持（chí）科技型企业深化改革，强化激励机（jī）制（zhì）

2020年，国资（zī）委开（kāi）展（zhǎn）了第（dì）一批“科改示范行动”，首批入选企（qǐ）业已基本完成（chéng）改革（gé）。入（rù）选企（qǐ）业主要享（xiǎng）有两方面激励和优（yōu）惠政策，第一是工资总额（é）单列，即（jí）取消关于工（gōng）资类（lèi）支（zhī）出（chū）在企业（yè）营（yíng）收中的占比（bǐ）限制。第二是（shì）实（shí）施股权激励计（jì）划（huá），针对高管人员、科研人员、技术（shù）骨干等（děng）不同群体，通过（guò）分发第一、第（dì）二（èr）类限制性股票并（bìng）设置一定与（yǔ）业绩相关的行权条件。以上两者均（jun1）能（néng）很（hěn）大程度上提高管理层与员工的积极性。未来“科改示范（fàn）行动”有望扩围推广，这意味着将有更多国资控（kòng）股的（de）上市公司实施股权激（jī）励计划。